Doświadczenia ostatnich lat pokazują, że przestępczość finansowa nie tylko niszczy zaufanie do rynków finansowych, ale także przynosi bardzo dotkliwe straty społeczne. Istnienie adekwatnych regulacji prawnych jest pierwszym warunkiem - niezbędnym, ale często niewystarczającym w procesie walki z przestępczością finansową. Drugim elementem systemu są instytucje odpowiedzialne za egzekwowanie prawa. Choć organy ścigania i sądy coraz poważniej traktują przestępstwa o charakterze finansowo-gospodarczym, to wyrok skazujący za przestępstwo dokonane na rynku finansowym nie jest równoznaczny z możliwością łatwego odzyskania swoich utraconych pieniędzy. Wobec powyższego na znaczeniu zyskuje trzeci element systemu, którym są wiedza i edukacja uczestników rynków finansowych oraz umiejętność rozpoznawania różnego typu nieuczciwych zachowań. I dlatego też niniejsza publikacja ma na celu wypełnienie luki w zakresie wiedzy na temat przestępczości finansowej. Monografia została wydana z myślą o osobach, które chciałyby zwiększyć swoją świadomość na temat nadużyć, jakie mogą występować na rynkach finansowych. Rozważania zawarte w publikacji mogą się okazać szczególnie przydatne dla osób, które inwestują swoje oszczędności na rynkach finansowych oraz osób odpowiadających za egzekwowanie prawa.
Pierwsza część monografii (rozdziały 1-6) koncentruje się na manipulacji i insider tradingu w odniesieniu do instrumentów notowanych w Polsce w obrocie zorganizowanym, tj. na rynku regulowanym oraz w alternatywnych systemach obrotu (ASO). Manipulacja jest tu rozumiana jako wszelkie działania na poziomie transakcyjnym, zleceniowym lub informacyjnym mające na celu wywołanie zmian w cenie instrumentu finansowego lub wolumenie jego obrotu w kierunku pożądanym przez osobę dokonującą manipulacji. Wykorzystywanie informacji poufnych (insider trading) polega natomiast na zawieraniu transakcji na podstawie nieupublicznionej informacji poufnej.
Druga część publikacji (rozdziały 7-12) skupia się na prezentacji wybranych przykładów insider tradingu na zagranicznych rynkach kapitałowych, głównie w USA, na rynku surowców i towarów oraz na problematyce przeprowadzenia tzw. kornera rynku i oszustwa w postaci piramidy finansowej. W monografii poświęconej problematyce przestępstw na rynkach finansowych i manipulacjom nie da się opisać wszystkich znanych przypadków, dlatego też wybrane zostały te najbardziej znane lub zasługujące na przedstawienie. Inspiracją do napisania części dotyczącej przestępstw na rynku USA i surowców były pozycje autorstwa Jerry'ego Markhama, który od dawne zajmuje się tą tematyką i w niezwykle przystępny sposób omawia często skomplikowane przypadki . W ostatnim rozdziale omówione zostały niektóre rodzaje przestępstw ukazane w kinematografii zagranicznej i krajowej. Przestępstwa i manipulacje, które występują na rynkach finansowych, stały się inspiracją dla wielu reżyserów, a sytuacje rodem z parkietów światowych giełd przenoszono na ekran, starając się w ten sposób przybliżyć widzom świat finansów.
Monografia została przygotowana na podstawie studiów literaturowych obejmujących literaturę krajową oraz zagraniczną. Ponadto dokonano krytycznej i porównawczej analizy regulacji prawnych dotyczących manipulacji i insider tradingu. Ważnym elementem publikacji jest szeroka i kompleksowa analiza przypadków (case study) przestępstw, które wydarzyły się na rynkach finansowych. Część empiryczną monografii stanowi prezentacja badań przeprowadzonych metodą ankietową wśród inwestorów indywidualnych oraz analiza danych pozyskanych ze źródeł wtórnych. Na ostateczny kształt monografii wpłynęło także doświadczenie zawodowe autorów jako praktyków instytucji rynku kapitałowego oraz uczestnictwo w szkoleniach organizowanych przez europejskie i amerykańskie organy nadzoru.
Zawartość poszczególnych rozdziałów monografii jest następująca:
Pierwszy rozdział rozpoczyna zarys historyczny rozwoju zakazu manipulacji oraz wykorzystywania informacji poufnych w obrocie instrumentami finansowymi na świecie, co stanowi wprowadzenie do rozważań na temat przyczyn istnienia regulacji penalizujących nadużycia na rynku. Następnie zostały przedstawione początki rynku kapitałowego w Polsce oraz zmiany, jakie zaszły w architekturze nadzoru od początku lat 90. XX wieku. Wprowadzenie do części instytucjonalnej rozważań następuje ponadto poprzez omówienie struktury oraz zadań uczestników obrotu zorganizowanego. Analiza podstawowych statystyk rynku została dokonana w celu zobrazowania skali obrotów instrumentami finansowymi w Polsce pozostającymi pod nadzorem w zakresie manipulacji i insider tradingu. Ostatnia część rozdziału przedstawia wybrane teorie rynku kapitałowego oraz ich założenia w kontekście tematu manipulacji i insider tradingu.
Rozdział drugi w całości poświęcony został zagadnieniom regulacyjnym, w tym przede wszystkim obowiązującemu od lipca 2016 r. Rozporządzeniu Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku (rozporządzenie MAR). Rozdział ten zawiera omówienie poszczególnych elementów składowych tworzących regulacyjną definicję manipulacji oraz zagadnień związanych z informacjami poufnymi. Ponadto została dokonana analiza porównawcza przepisów prawa wynikająca ze zmiany otoczenia regulacyjnego w zakresie nadużyć na rynku, z uwzględnieniem zagadnień zupełnie nowych, takich jak uregulowanie procesu badania rynku (market sounding). Dokonana analiza w wielu miejscach wskazuje obszary regulacji wymagające zmiany lub doprecyzowania oraz wyjaśnia ideę istnienia niektórych przepisów.
W rozdziale trzecim przedstawiono systematykę zagadnienia manipulacji oraz ocenę działań manipulacyjnych z praktycznego punktu widzenia. Rozdział ten zawiera omówienie najważniejszych strategii manipulacji występujących w obrocie zorganizowanym zarówno na poziomie transakcyjno-zleceniowym, jak i informacyjnym. Zostały w nim zaprezentowane przykładowe wizualizacje, które w sposób syntetyczny obrazują wyniki analizy danych giełdowych. Zawarte w tym rozdziale rozważania są wynikiem analizy przypadków nadużyć w obrocie zorganizowanym występujących na polskim rynku kapitałowym. W przedstawionych rozważaniach niejednokrotnie dokonano odniesienia teoretycznych definicji manipulacji do ich praktycznego przebiegu. Rozdział kończą przykłady nadużyć, w których manipulacja w obrocie nie jest celem, ale skutkiem innych działań, takich jak transfer środków pieniężnych przy wykorzystaniu rynku giełdowego.
Rozdział czwarty dotyczy wykorzystywania przewagi informacyjnej w obrocie zorganizowanym, przy czym insider trading w tych rozważaniach pełni rolę zasadniczą. Analiza orzecznictwa sądów Unii Europejskiej oraz Stanów Zjednoczonych wnosi wartość dodaną w zrozumieniu istoty informacji poufnej oraz stanowi wzór w zakresie sposobu myślenia o przestępstwie insider tradingu. W odniesieniu natomiast do aspektów praktycznych rozważań zwrócono uwagę na to, jakie czynniki należy brać pod uwagę oraz na jakie kluczowe pytania odpowiedzieć w procesie badania insider tradingu. W tym rozdziale została także dokonana analiza stosunkowo rzadko omawianego w literaturze przedmiotu szczególnego rodzaju insider tradingu, jakim jest front running.
W rozdziale piątym omówiono metody wykrywania przestępstw manipulacji i insider tradingu oraz rolę Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego w procesie zwalczania nadużyć w obrocie zorganizowanym. Rozdział ten zawiera wyniki analizy danych dotyczących liczby zawiadomień składanych do prokuratury, liczby aktów oskarżenia oraz liczby wyroków w sprawach o insider trading i manipulację. Dodatkowo została przeanalizowana treść pozyskanych bezpośrednio z polskich sądów powszechnych przykładowych orzeczeń wraz z uzasadnieniem do wyroków w sprawach o insider trading i manipulację. Rozdział ten zawiera także omówienie obowiązków firm inwestycyjnych, Giełdy Papierów Wartościowych i innych uczestników obrotu w obszarze wykrywania i przeciwdziałania nadużyciom w obrocie. Aspekt dotyczący wykrywania nadużyć w obrocie został ponadto uzupełniony o analizę porównawczą między Polską i Stanami Zjednoczonymi w zakresie zasad whistleblowing oraz potencjalnej roli organizacji typu SRO (Self-Regulatory Organization).
Rozdział szósty zawiera wyniki badania własnego przeprowadzonego wśród inwestorów indywidualnych metodą ankietową. Przeprowadzona analiza wyników badania określa poziom wiedzy inwestorów na temat manipulacji oraz insider tradingu, a także skalę zaobserwowanych przez nich nadużyć w obrocie zorganizowanym. Badanie ponadto weryfikuje, czy i w jakim zakresie inwestorzy w decyzjach inwestycyjnych uwzględniają wybrane informacje dotyczące emitenta oraz parametrów obrotu, a także stosunek inwestorów do emisji prywatnych i spółek z krajów offshore. Analiza wyników badania daje pogląd na to, jak inwestorzy oceniają regulacje w sprawie nadużyć oraz jaka jest ich opinia na temat konieczności istnienia zakazu wykorzystywania informacji poufnej.
Rozdział siódmy ukazuje najważniejsze afery związane z wykorzystaniem informacji poufnych, które wybuchły na amerykańskim rynku finansowym, a zwłaszcza te z udziałem Denisa Levine'a i Ivana Boesky'ego, które wstrząsnęły Stanami Zjednoczonymi w drugiej połowie lat 80. XX w. Nawet sam Levine w swojej książce przyrównuje świat bankowości inwestycyjnej tego okresu do mafii oplatającej swoimi mackami Wall Street, a Gordon Gekko, główny bohater filmu "Wall Street" utrzymuje, że to informacja jest najcenniejszym towarem (commodity).
W rozdziale ósmym zaprezentowane zostały przykłady różnego rodzaju manipulacji jak np. korner rynku, bardzo rozpowszechniony w XIX w., czy też działalność tzw. boiler roomów, których obraz mamy przed oczami dzięki filmowi "Wilk z Wall Street". Innym szeroko omawianym przykładem manipulacji jest technika pump and dump, której głównym zadaniem jest doprowadzenie do szybkiego wzrostu cen akcji, a następnie skierowanie strumienia popytu na inne walory i narażenie rzeszy inwestorów, którzy nabyli te pierwsze akcje, na przykre doświadczenia związane ze spadkiem ich cen. Ostatnia część tego rozdziału poświęcona została nowemu zjawisku, które pojawiło się na rynkach finansowych wraz z rozwojem technik obliczeniowych, tj. flash crash.
Rozdział dziewiąty poświęcony został manipulacjom na rynku towarowym. Generalnie to właśnie rynek towarowy stanowi pierwsze pole zmagań kupujących i sprzedających. To właśnie na nim wykształciły się najróżniejsze metody i techniki manipulacji, w tym często stosowane kornery. W rozdziale tym nie mogło zabraknąć informacji o manipulacjach cenami srebra w wydaniu braci Hunt czy też kontrolowaniu cen miedzi przez Hamanakę z japońskiego banku Sumitomo.
Rozdział dziesiąty to zarys działań na rynkach finansowych w postaci nie-autoryzowanych transakcji, które w wielu przypadkach doprowadziły do upadków dużych instytucji finansowych, jak chociażby brytyjskiego banku Barings w 1995 r. W tym samym rozdziale ukazane zostały manipulacje przeprowadzane przez znanych analityków rynków finansowych, jak chociażby J. Grubmana, którzy za pomocą wydawanych przez siebie rekomendacji wpływają na kierunek zmiany ceny walorów. Ponadto zaprezentowane zostały przestępstwa na rynku IPO oraz funduszy inwestycyjnych, a także w takich segmentach rynku finansowego jak rynek pieniężny, walutowy.
Bolączką rynku finansowego są piramidy finansowe, które - jak można się dowiedzieć z rozdziału 11 - występują praktycznie w każdym kraju. Schemat Ponziego, bo tak inaczej nazywa się piramidy finansowe, jest bardzo prosty. Pozwala bogacić się nielicznej grupie osób kosztem znacznej rzeszy inwestorów, stojących niżej w hierarchii piramidy. Do najbardziej znanych piramid można zaliczyć tę, którą stworzył Bernard Madoff, a na polskim rynku finansowym - Amber Gold.
Istotność poruszanych w publikacji zagadnień wynika z funkcji, jaką powinien spełniać instytucjonalno-prawny system zwalczania nadużyć na rynku. System ten powinien zapewniać egzekwowanie zasad w pozytywny sposób wpływających na transparentność i uczciwy obrót instrumentami finansowymi. Istnienie określonych zasad i ich skuteczne egzekwowanie jest czynnikiem wspierającym funkcjonowanie zorganizowanych rynków obrotu, na których cena powinna być wynikiem uczciwej relacji popytu i podaży, oraz na których przestrzegane będą regulacje mające na celu eliminowanie potencjalnych skutków asymetrii informacyjnej, m.in. poprzez zakaz wykorzystywania informacji poufnej. Nie bez znaczenia dla wyboru tematu badań był fakt, że temat nadużyć na rynku bardzo ewoluował w ostatnich latach, zarówno w ujęciu regulacyjnym (rozporządzenie MAR), instytucjonalnym (np. alternatywne rynki obrotu), jak i technologicznym (np. handel wysokich częstotliwości).
Tematyka rynków finansowych jest niezwykle ciekawa, ale jeszcze ciekawsze są zagadnienia związane z popełnianymi tam przestępstwami. Te ostatnie posłużyły jako wątki wielu filmów fabularnych, z których część należy już do klasyki światowego kina. Poza tym trudno wyobrazić sobie absolwenta studiów o specjalności finanse, który nie miał okazji zaznajomić się z najważniejszymi z tych filmów. Dlatego też w rozdziale ostatnim omówione zostało filmowe ujęcie wybranych rodzajów przestępstw i manipulacji. Nie sposób było opisać wszystkie filmy fabularne, w całości poświęcone rynkom finansowym, zarówno zagraniczne, jak i krajowe, dlatego też ograniczono się do najważniejszych. Na koniec warto też dodać, że niektóre kwestie z filmów o tematyce finansowej cytowane są powszechnie na rynkach finansowych, jak chociażby słynny monolog Gordona Gekko w czasie walnego zgromadzenia akcjonariuszy Teldaru w filmie "Wall Street": "Greed is good....". Chciwość stanowi w tym przypadku kwintesencję tego, co często popycha uczestników rynku do popełniania przestępstw na rynku finansowym czy dopuszczania się manipulacji. W tym samym obrazie na uwagę zasługują porady Lou Mannheima, których udziela Budowi, a zwłaszcza jego stwierdzenie, iż "pieniądze mają to do siebie, że zmuszają nas do niecnych uczynków". Jak doskonale myśl ta oddaje motywację osób dopuszczających się przestępstw czy manipulacji na rynkach finansowych.
Monografia została przygotowana na podstawie stanu prawnego na dzień 30 kwietnia 2019 r.
[[[separator]]]
Wstęp
CZĘŚĆ I
Rozdział 1. Funkcjonowanie zorganizowanego obrotu instrumentami finansowymi
1.1. Rys historyczny zakazu manipulacji i insider tradingu
1.2. Przyczyny penalizacji nadużyć na rynku
1.2.1. Ochrona mechanizmów obrotu
1.2.2. Polemika na temat zasadności penalizacji insider tradingu
1.2.3. Prawidłowe funkcjonowanie giełd papierów wartościowych
1.3. Rozwój i struktura instytucjonalna zorganizowanego obrotu w Polsce
1.3.1. Początki rynku kapitałowego w Polsce
1.3.2. Zmiany w strukturze nadzoru
1.3.3. Struktura zorganizowanego obrotu
1.3.4. Uczestnicy obrotu giełdowego i alternatywnych systemów obrotu
1.3.5. Wybrane statystyki zorganizowanego obrotu
1.4. Nadużycia w obrocie zorganizowanym a wybrane teorie rynku kapitałowego
1.4.1. Efektywność rynku giełdowego
1.4.2. Finanse behawioralne i zachowania stadne
Rozdział 2. Nadużycia w obrocie zorganizowanym w regulacjach prawnych
2.1. Ewolucja i zakres regulacji dotyczących nadużyć na rynku
2.2. Zakaz manipulacji w prawie polskim i Unii Europejskiej
2.2.1. Konstrukcja zasadniczej definicji manipulacji
2.2.2. Wprowadzanie w błąd co do popytu, podaży, ceny
2.2.3. Utrzymywanie cen na poziomie nienaturalnym
2.2.4. Manipulacja informacją i danymi
2.2.5. Regulacyjne przykłady zachowań manipulacyjnych
2.3. Informacje poufne
2.3.1. Ogólne zasady w zakresie obowiązków informacyjnych spółek
2.3.2. Definicja i cechy informacji poufnej
2.3.3. Opóźnianie publikacji informacji poufnej
2.3.4. Zakaz ujawniania i wykorzystywania informacji poufnej
2.3.5. Zarządzanie informacją w procesie badania rynku (market sounding)
2.4. Sankcje za nadużycia na rynku
2.5. Wyłączenia dotyczące nadużyć na rynku
2.5.1. Skup akcji własnych i stabilizacja ceny w obrocie
2.5.2. Przyjęte praktyki rynkowe w odniesieniu do manipulacji na rynku
2.5.3. Działalność niepodlegająca regulacjom dotyczącym nadużyć w obrocie
Rozdział 3. Manipulacja w obrocie zorganizowanym
3.1. Podstawowe elementy oceny działań manipulacyjnych
3.2. Typologia manipulacji
3.3. Strategie manipulacji
3.3.1. Manipulacja na poziomie transakcyjnym
3.3.2. Manipulacja wolumenem (wash trades)
3.3.3. Manipulacja poprzez składanie zleceń (spoofing)
3.3.4. Manipulacja na otwarciu/zamknięciu notowań (marking the open/close)
3.3.5. Strategia pump and dump
3.3.6. Strategia trash and cash
3.3.7. Pozostałe strategie nadużyć
3.4. Manipulacja informacją
3.4.1. Podstawowe elementy analizy nadużycia
3.4.2. Przykłady manipulacji informacją
3.5. Transfer pieniędzy za pośrednictwem rynku giełdowego
Rozdział 4. Wykorzystywanie przewagi informacyjnej
4.1. Znaczenie informacji w obrocie zorganizowanym
4.2. Orzecznictwo w zakresie praktycznej interpretacji przepisów
4.2.1. Ściśle określony charakter informacji
4.2.2. Koncepcja racjonalnego inwestora
4.2.3. Etapowość informacji poufnej
4.3. Insider trading - aspekty praktyczne
4.3.1. Podstawowe elementy analizy nadużycia
4.3.2. Przykłady insider tradingu
4.4. Front running jako szczególny rodzaj insider tradingu
4.4.1. Istota i klasyfikacja front runningu
4.4.2. Przykłady front runningu
4.5. Informacja poufna a tajemnica zawodowa
4.6. Wybrane nadużycia w działalności maklerskiej
4.7. Międzynarodowe zmiany w strukturze rynku a przewaga informacyjna wybranych uczestników obrotu
Rozdział 5. Wykrywanie, ściganie i przeciwdziałanie nadużyciom w obrocie zorganizowanym
5.1. Zadania Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego
5.1.1. Wybrane procedury wykrywania nadużyć w obrocie
5.1.2. Postępowanie sprawdzające
5.1.3. Rola Departamentu Postępowań
5.2. Organy ścigania i wymiar sprawiedliwości
5.2.1. Rola prokuratury i sądów powszechnych
5.2.2. Skuteczność organów ścigania
5.2.3. Orzeczenia sądów powszechnych
5.3. Zadania uczestników rynku kapitałowego w procesie wykrywania i przeciwdziałania nadużyciom w obrocie zorganizowanym
5.3.1. Firmy inwestycyjne
5.3.2. Giełda Papierów Wartościowych
5.3.3. Spółki publiczne
5.3.4. Wytyczne regulacyjne dla inwestorów
5.4. Wybrane trendy międzynarodowe w zakresie detekcji nadużyć w obrocie
5.4.1. Whistleblowing
5.4.2. Organizacje SRO
5.5. Bariery w zakresie skuteczności zwalczania nadużyć w obrocie
5.5.1. Uprawnienia organu nadzoru
5.5.2. Emisje prywatne papierów wartościowych
5.5.3. Alternatywne systemy i platformy obrotu
5.5.4. Spółki zarejestrowane na terytoriach offshore
Rozdział 6. Manipulacja i insider trading z perspektywy inwestorów indywidualnych
6.1. Metodyka i zakres badania
6.2. Wyniki badania
6.2.1. Charakterystyka ogólna respondentów badania
6.2.2. Wiedza na temat manipulacji i insider tradingu
6.2.3. Rodzaje i przykłady zaobserwowanych manipulacji
6.2.4. Czynniki wpływające na decyzje inwestycyjne
6.2.5. Regulacje dotyczące nadużyć na rynku
6.2.6. Analiza komentarzy do badania
CZĘŚĆ II
Rozdział 7. Insider trading na rynkach zagranicznych
7.1. Ewolucja podejścia do insider tradingu na rynku USA
7.2. Rynek M&A w latach 80. XX w.
7.3. Dennis B. Levine
7.4. Ivan Boesky
7.5. Michael Milken
7.6. Afera ImClone
7.7. Martha Stewart
7.8. Raj Rajaratnam
7.9. Pozostałe afery związane z insider tradingiem
Rozdział 8. Manipulacje na rynkach zagranicznych
8.1. Korner na rynku papierów wartościowych
8.1.1. Korner a short squeeze
8.1.2. Korner w ujęciu historycznym
8.1.3. Korner na rynku papierów wartościowych
8.1.4. Znani inwestorzy i kornery rynku
8.1.5. Pozostałe przykłady kornerów
8.2. Kryzys na rynku finansowym z 1907 r. i manipulacje na początku XX w.
8.3. Sprzedaż bezwartościowych akcji
8.4. Boiler room
8.5. Pump and dump i inne manipulacje po roku 2000
8.6. Manipulacje na rynku rządowych papierów wartościowych
8.7. Krótka sprzedaż a ryzyko manipulacji
8.8. Flash crash
Rozdział 9. Manipulacje na rynku towarowym
9.1. Wprowadzenie do rynków towarowych
9.2. Korner na rynkach towarowych
9.2.1. Przykłady kornerów na rynku surowców
9.2.2. Korner na rynku złota
9.2.3. Afera firmy Volkart Brothers
9.2.4. Afera na rynku cebuli
9.2.5. Inne afery z drugiej połowy lat 50. i pierwszej lat 60. XX w., w których istniała możliwość przeprowadzenia kornera lub squeeze
9.2.6. Afera Cargill
9.2.7. Oszustwo na rynku oleju sałatkowego
9.2.8. Manipulacje cenami surowców z II połowy lat 60. i I połowy lat 70 XX w. zmierzające do powstania kornera lub squeeze
9.2.9. Manipulacje cenowe na rynku ziemniaków
9.2.10. Inne manipulacje cenowe drugiej połowy lat 70. XX w.
9.2.11. Korner Braci Hunt na rynku srebra (Silver Crisis)
9.2.12. Afera Feruzzi
9.2.13. Kornery i zagrożenia przeprowadzenia kornera na rynku surowców w latach 80. i 90. XX w. oraz w XXI w.
9.2.14. Afera Banku Sumitomo
9.3. Manipulacja na rynku surowców, na którym nie zachodziła obawa powstania kornera czy squeeze
9.4. Manipulacja na hurtowym rynku energii w Polsce
Rozdział 10. Nadużycia w działalności inwestycyjnej
10.1. Nieautoryzowane transakcje
10.1.1. Barings Bank (Nick Leeson, 1995 r.)
10.1.2. Inne przykłady nadużyć z lat 90. XX w.
10.1.3. John Rusnak i Allfirst (2002 r.)
10.1.4. Jerome Kerviel i bank Societe Generale (2008 r.)
10.1.5. Kweku Adoboli i UBS (2011 r.)
10.1.6. Pozostałe przypadki nadużyć
10.2. Skandale z udziałem analityków
10.2.1. Jack Grubman i Henry Blodget
10.2.2. Pozostałe przypadki nadużyć
10.3. Manipulacje na fixingu
10.3.1. Fixing na rynku złota
10.3.2. Afera LIBOR
10.3.3. Rynek walutowy
10.4. Nadużycia na rynku IPO
10.5. Przestępstwa na rynku funduszy inwestycyjnych
10.5.1. Switch i market timing
10.5.2. Investor Overseas Services (IOS)
10.6. Przestępczość zorganizowana
Rozdział 11. Piramidy finansowe
11.1. Schemat Ponziego
11.2. Piramidy finansowe w USA w latach 80. XX w.
11.3. Piramidy finansowe w USA w latach 90. XX w.
11.4. Piramidy finansowe działające w USA od 2000 r.
11.5. Bernard Madoff i jego piramida
11.6. Piramidy finansowe w innych krajach (poza Polską)
11.7. Największe oszustwa i piramidy finansowe w Polsce
Rozdział 12. Przestępstwa popełniane na rynkach finansowych - ujęciefilmowe
12.1. Wykorzystywanie informacji poufnych
12.1.1. Nieoczekiwana zmiana miejsc
12.1.2. Wall Street
12.1.3. Capital City
12.1.4. Żądza bankiera
12.1.5. Równość
12.1.6. Ziemia obiecana
12.1.7. Pierwszy milion
12.1.8. Kariera Nikosia Dyzmy
12.1.9. Amok
12.2. Manipulacja kursem
12.2.1. Nieoczekiwana zmiana miejsc
12.2.2. Jack Ryan: Teoria chaosu
12.3. Nieautoryzowane transakcje/fałszowanie pozycji
12.3.1. Capital City
12.3.2. Ziemia obiecana
12.3.3. Pierwszy milion
12.3.4. Spekulant
12.4. Defraudacja/fałszerstwa
12.4.1. Pierwszy milion
12.4.2. Ryzyko
12.4.3. Hazardzista
12.5. Reakcja rynku na informacje
12.5.1. Metro strachu
12.5.2. Gold
12.5.3. Wielka wsypa
12.6. Nielegalne doradztwo finansowe
12.6.1. Czterdziestolatek. Dwadzieścia lat później
Zakończenie
Bibliografia
Spis rysunków
Spis tabel
Załączniki
Opis
Wstęp
Doświadczenia ostatnich lat pokazują, że przestępczość finansowa nie tylko niszczy zaufanie do rynków finansowych, ale także przynosi bardzo dotkliwe straty społeczne. Istnienie adekwatnych regulacji prawnych jest pierwszym warunkiem - niezbędnym, ale często niewystarczającym w procesie walki z przestępczością finansową. Drugim elementem systemu są instytucje odpowiedzialne za egzekwowanie prawa. Choć organy ścigania i sądy coraz poważniej traktują przestępstwa o charakterze finansowo-gospodarczym, to wyrok skazujący za przestępstwo dokonane na rynku finansowym nie jest równoznaczny z możliwością łatwego odzyskania swoich utraconych pieniędzy. Wobec powyższego na znaczeniu zyskuje trzeci element systemu, którym są wiedza i edukacja uczestników rynków finansowych oraz umiejętność rozpoznawania różnego typu nieuczciwych zachowań. I dlatego też niniejsza publikacja ma na celu wypełnienie luki w zakresie wiedzy na temat przestępczości finansowej. Monografia została wydana z myślą o osobach, które chciałyby zwiększyć swoją świadomość na temat nadużyć, jakie mogą występować na rynkach finansowych. Rozważania zawarte w publikacji mogą się okazać szczególnie przydatne dla osób, które inwestują swoje oszczędności na rynkach finansowych oraz osób odpowiadających za egzekwowanie prawa.
Pierwsza część monografii (rozdziały 1-6) koncentruje się na manipulacji i insider tradingu w odniesieniu do instrumentów notowanych w Polsce w obrocie zorganizowanym, tj. na rynku regulowanym oraz w alternatywnych systemach obrotu (ASO). Manipulacja jest tu rozumiana jako wszelkie działania na poziomie transakcyjnym, zleceniowym lub informacyjnym mające na celu wywołanie zmian w cenie instrumentu finansowego lub wolumenie jego obrotu w kierunku pożądanym przez osobę dokonującą manipulacji. Wykorzystywanie informacji poufnych (insider trading) polega natomiast na zawieraniu transakcji na podstawie nieupublicznionej informacji poufnej.
Druga część publikacji (rozdziały 7-12) skupia się na prezentacji wybranych przykładów insider tradingu na zagranicznych rynkach kapitałowych, głównie w USA, na rynku surowców i towarów oraz na problematyce przeprowadzenia tzw. kornera rynku i oszustwa w postaci piramidy finansowej. W monografii poświęconej problematyce przestępstw na rynkach finansowych i manipulacjom nie da się opisać wszystkich znanych przypadków, dlatego też wybrane zostały te najbardziej znane lub zasługujące na przedstawienie. Inspiracją do napisania części dotyczącej przestępstw na rynku USA i surowców były pozycje autorstwa Jerry'ego Markhama, który od dawne zajmuje się tą tematyką i w niezwykle przystępny sposób omawia często skomplikowane przypadki . W ostatnim rozdziale omówione zostały niektóre rodzaje przestępstw ukazane w kinematografii zagranicznej i krajowej. Przestępstwa i manipulacje, które występują na rynkach finansowych, stały się inspiracją dla wielu reżyserów, a sytuacje rodem z parkietów światowych giełd przenoszono na ekran, starając się w ten sposób przybliżyć widzom świat finansów.
Monografia została przygotowana na podstawie studiów literaturowych obejmujących literaturę krajową oraz zagraniczną. Ponadto dokonano krytycznej i porównawczej analizy regulacji prawnych dotyczących manipulacji i insider tradingu. Ważnym elementem publikacji jest szeroka i kompleksowa analiza przypadków (case study) przestępstw, które wydarzyły się na rynkach finansowych. Część empiryczną monografii stanowi prezentacja badań przeprowadzonych metodą ankietową wśród inwestorów indywidualnych oraz analiza danych pozyskanych ze źródeł wtórnych. Na ostateczny kształt monografii wpłynęło także doświadczenie zawodowe autorów jako praktyków instytucji rynku kapitałowego oraz uczestnictwo w szkoleniach organizowanych przez europejskie i amerykańskie organy nadzoru.
Zawartość poszczególnych rozdziałów monografii jest następująca:
Pierwszy rozdział rozpoczyna zarys historyczny rozwoju zakazu manipulacji oraz wykorzystywania informacji poufnych w obrocie instrumentami finansowymi na świecie, co stanowi wprowadzenie do rozważań na temat przyczyn istnienia regulacji penalizujących nadużycia na rynku. Następnie zostały przedstawione początki rynku kapitałowego w Polsce oraz zmiany, jakie zaszły w architekturze nadzoru od początku lat 90. XX wieku. Wprowadzenie do części instytucjonalnej rozważań następuje ponadto poprzez omówienie struktury oraz zadań uczestników obrotu zorganizowanego. Analiza podstawowych statystyk rynku została dokonana w celu zobrazowania skali obrotów instrumentami finansowymi w Polsce pozostającymi pod nadzorem w zakresie manipulacji i insider tradingu. Ostatnia część rozdziału przedstawia wybrane teorie rynku kapitałowego oraz ich założenia w kontekście tematu manipulacji i insider tradingu.
Rozdział drugi w całości poświęcony został zagadnieniom regulacyjnym, w tym przede wszystkim obowiązującemu od lipca 2016 r. Rozporządzeniu Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku (rozporządzenie MAR). Rozdział ten zawiera omówienie poszczególnych elementów składowych tworzących regulacyjną definicję manipulacji oraz zagadnień związanych z informacjami poufnymi. Ponadto została dokonana analiza porównawcza przepisów prawa wynikająca ze zmiany otoczenia regulacyjnego w zakresie nadużyć na rynku, z uwzględnieniem zagadnień zupełnie nowych, takich jak uregulowanie procesu badania rynku (market sounding). Dokonana analiza w wielu miejscach wskazuje obszary regulacji wymagające zmiany lub doprecyzowania oraz wyjaśnia ideę istnienia niektórych przepisów.
W rozdziale trzecim przedstawiono systematykę zagadnienia manipulacji oraz ocenę działań manipulacyjnych z praktycznego punktu widzenia. Rozdział ten zawiera omówienie najważniejszych strategii manipulacji występujących w obrocie zorganizowanym zarówno na poziomie transakcyjno-zleceniowym, jak i informacyjnym. Zostały w nim zaprezentowane przykładowe wizualizacje, które w sposób syntetyczny obrazują wyniki analizy danych giełdowych. Zawarte w tym rozdziale rozważania są wynikiem analizy przypadków nadużyć w obrocie zorganizowanym występujących na polskim rynku kapitałowym. W przedstawionych rozważaniach niejednokrotnie dokonano odniesienia teoretycznych definicji manipulacji do ich praktycznego przebiegu. Rozdział kończą przykłady nadużyć, w których manipulacja w obrocie nie jest celem, ale skutkiem innych działań, takich jak transfer środków pieniężnych przy wykorzystaniu rynku giełdowego.
Rozdział czwarty dotyczy wykorzystywania przewagi informacyjnej w obrocie zorganizowanym, przy czym insider trading w tych rozważaniach pełni rolę zasadniczą. Analiza orzecznictwa sądów Unii Europejskiej oraz Stanów Zjednoczonych wnosi wartość dodaną w zrozumieniu istoty informacji poufnej oraz stanowi wzór w zakresie sposobu myślenia o przestępstwie insider tradingu. W odniesieniu natomiast do aspektów praktycznych rozważań zwrócono uwagę na to, jakie czynniki należy brać pod uwagę oraz na jakie kluczowe pytania odpowiedzieć w procesie badania insider tradingu. W tym rozdziale została także dokonana analiza stosunkowo rzadko omawianego w literaturze przedmiotu szczególnego rodzaju insider tradingu, jakim jest front running.
W rozdziale piątym omówiono metody wykrywania przestępstw manipulacji i insider tradingu oraz rolę Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego w procesie zwalczania nadużyć w obrocie zorganizowanym. Rozdział ten zawiera wyniki analizy danych dotyczących liczby zawiadomień składanych do prokuratury, liczby aktów oskarżenia oraz liczby wyroków w sprawach o insider trading i manipulację. Dodatkowo została przeanalizowana treść pozyskanych bezpośrednio z polskich sądów powszechnych przykładowych orzeczeń wraz z uzasadnieniem do wyroków w sprawach o insider trading i manipulację. Rozdział ten zawiera także omówienie obowiązków firm inwestycyjnych, Giełdy Papierów Wartościowych i innych uczestników obrotu w obszarze wykrywania i przeciwdziałania nadużyciom w obrocie. Aspekt dotyczący wykrywania nadużyć w obrocie został ponadto uzupełniony o analizę porównawczą między Polską i Stanami Zjednoczonymi w zakresie zasad whistleblowing oraz potencjalnej roli organizacji typu SRO (Self-Regulatory Organization).
Rozdział szósty zawiera wyniki badania własnego przeprowadzonego wśród inwestorów indywidualnych metodą ankietową. Przeprowadzona analiza wyników badania określa poziom wiedzy inwestorów na temat manipulacji oraz insider tradingu, a także skalę zaobserwowanych przez nich nadużyć w obrocie zorganizowanym. Badanie ponadto weryfikuje, czy i w jakim zakresie inwestorzy w decyzjach inwestycyjnych uwzględniają wybrane informacje dotyczące emitenta oraz parametrów obrotu, a także stosunek inwestorów do emisji prywatnych i spółek z krajów offshore. Analiza wyników badania daje pogląd na to, jak inwestorzy oceniają regulacje w sprawie nadużyć oraz jaka jest ich opinia na temat konieczności istnienia zakazu wykorzystywania informacji poufnej.
Rozdział siódmy ukazuje najważniejsze afery związane z wykorzystaniem informacji poufnych, które wybuchły na amerykańskim rynku finansowym, a zwłaszcza te z udziałem Denisa Levine'a i Ivana Boesky'ego, które wstrząsnęły Stanami Zjednoczonymi w drugiej połowie lat 80. XX w. Nawet sam Levine w swojej książce przyrównuje świat bankowości inwestycyjnej tego okresu do mafii oplatającej swoimi mackami Wall Street, a Gordon Gekko, główny bohater filmu "Wall Street" utrzymuje, że to informacja jest najcenniejszym towarem (commodity).
W rozdziale ósmym zaprezentowane zostały przykłady różnego rodzaju manipulacji jak np. korner rynku, bardzo rozpowszechniony w XIX w., czy też działalność tzw. boiler roomów, których obraz mamy przed oczami dzięki filmowi "Wilk z Wall Street". Innym szeroko omawianym przykładem manipulacji jest technika pump and dump, której głównym zadaniem jest doprowadzenie do szybkiego wzrostu cen akcji, a następnie skierowanie strumienia popytu na inne walory i narażenie rzeszy inwestorów, którzy nabyli te pierwsze akcje, na przykre doświadczenia związane ze spadkiem ich cen. Ostatnia część tego rozdziału poświęcona została nowemu zjawisku, które pojawiło się na rynkach finansowych wraz z rozwojem technik obliczeniowych, tj. flash crash.
Rozdział dziewiąty poświęcony został manipulacjom na rynku towarowym. Generalnie to właśnie rynek towarowy stanowi pierwsze pole zmagań kupujących i sprzedających. To właśnie na nim wykształciły się najróżniejsze metody i techniki manipulacji, w tym często stosowane kornery. W rozdziale tym nie mogło zabraknąć informacji o manipulacjach cenami srebra w wydaniu braci Hunt czy też kontrolowaniu cen miedzi przez Hamanakę z japońskiego banku Sumitomo.
Rozdział dziesiąty to zarys działań na rynkach finansowych w postaci nie-autoryzowanych transakcji, które w wielu przypadkach doprowadziły do upadków dużych instytucji finansowych, jak chociażby brytyjskiego banku Barings w 1995 r. W tym samym rozdziale ukazane zostały manipulacje przeprowadzane przez znanych analityków rynków finansowych, jak chociażby J. Grubmana, którzy za pomocą wydawanych przez siebie rekomendacji wpływają na kierunek zmiany ceny walorów. Ponadto zaprezentowane zostały przestępstwa na rynku IPO oraz funduszy inwestycyjnych, a także w takich segmentach rynku finansowego jak rynek pieniężny, walutowy.
Bolączką rynku finansowego są piramidy finansowe, które - jak można się dowiedzieć z rozdziału 11 - występują praktycznie w każdym kraju. Schemat Ponziego, bo tak inaczej nazywa się piramidy finansowe, jest bardzo prosty. Pozwala bogacić się nielicznej grupie osób kosztem znacznej rzeszy inwestorów, stojących niżej w hierarchii piramidy. Do najbardziej znanych piramid można zaliczyć tę, którą stworzył Bernard Madoff, a na polskim rynku finansowym - Amber Gold.
Istotność poruszanych w publikacji zagadnień wynika z funkcji, jaką powinien spełniać instytucjonalno-prawny system zwalczania nadużyć na rynku. System ten powinien zapewniać egzekwowanie zasad w pozytywny sposób wpływających na transparentność i uczciwy obrót instrumentami finansowymi. Istnienie określonych zasad i ich skuteczne egzekwowanie jest czynnikiem wspierającym funkcjonowanie zorganizowanych rynków obrotu, na których cena powinna być wynikiem uczciwej relacji popytu i podaży, oraz na których przestrzegane będą regulacje mające na celu eliminowanie potencjalnych skutków asymetrii informacyjnej, m.in. poprzez zakaz wykorzystywania informacji poufnej. Nie bez znaczenia dla wyboru tematu badań był fakt, że temat nadużyć na rynku bardzo ewoluował w ostatnich latach, zarówno w ujęciu regulacyjnym (rozporządzenie MAR), instytucjonalnym (np. alternatywne rynki obrotu), jak i technologicznym (np. handel wysokich częstotliwości).
Tematyka rynków finansowych jest niezwykle ciekawa, ale jeszcze ciekawsze są zagadnienia związane z popełnianymi tam przestępstwami. Te ostatnie posłużyły jako wątki wielu filmów fabularnych, z których część należy już do klasyki światowego kina. Poza tym trudno wyobrazić sobie absolwenta studiów o specjalności finanse, który nie miał okazji zaznajomić się z najważniejszymi z tych filmów. Dlatego też w rozdziale ostatnim omówione zostało filmowe ujęcie wybranych rodzajów przestępstw i manipulacji. Nie sposób było opisać wszystkie filmy fabularne, w całości poświęcone rynkom finansowym, zarówno zagraniczne, jak i krajowe, dlatego też ograniczono się do najważniejszych. Na koniec warto też dodać, że niektóre kwestie z filmów o tematyce finansowej cytowane są powszechnie na rynkach finansowych, jak chociażby słynny monolog Gordona Gekko w czasie walnego zgromadzenia akcjonariuszy Teldaru w filmie "Wall Street": "Greed is good....". Chciwość stanowi w tym przypadku kwintesencję tego, co często popycha uczestników rynku do popełniania przestępstw na rynku finansowym czy dopuszczania się manipulacji. W tym samym obrazie na uwagę zasługują porady Lou Mannheima, których udziela Budowi, a zwłaszcza jego stwierdzenie, iż "pieniądze mają to do siebie, że zmuszają nas do niecnych uczynków". Jak doskonale myśl ta oddaje motywację osób dopuszczających się przestępstw czy manipulacji na rynkach finansowych.
Monografia została przygotowana na podstawie stanu prawnego na dzień 30 kwietnia 2019 r.
Spis treści
Wstęp
CZĘŚĆ I
Rozdział 1. Funkcjonowanie zorganizowanego obrotu instrumentami finansowymi
1.1. Rys historyczny zakazu manipulacji i insider tradingu
1.2. Przyczyny penalizacji nadużyć na rynku
1.2.1. Ochrona mechanizmów obrotu
1.2.2. Polemika na temat zasadności penalizacji insider tradingu
1.2.3. Prawidłowe funkcjonowanie giełd papierów wartościowych
1.3. Rozwój i struktura instytucjonalna zorganizowanego obrotu w Polsce
1.3.1. Początki rynku kapitałowego w Polsce
1.3.2. Zmiany w strukturze nadzoru
1.3.3. Struktura zorganizowanego obrotu
1.3.4. Uczestnicy obrotu giełdowego i alternatywnych systemów obrotu
1.3.5. Wybrane statystyki zorganizowanego obrotu
1.4. Nadużycia w obrocie zorganizowanym a wybrane teorie rynku kapitałowego
1.4.1. Efektywność rynku giełdowego
1.4.2. Finanse behawioralne i zachowania stadne
Rozdział 2. Nadużycia w obrocie zorganizowanym w regulacjach prawnych
2.1. Ewolucja i zakres regulacji dotyczących nadużyć na rynku
2.2. Zakaz manipulacji w prawie polskim i Unii Europejskiej
2.2.1. Konstrukcja zasadniczej definicji manipulacji
2.2.2. Wprowadzanie w błąd co do popytu, podaży, ceny
2.2.3. Utrzymywanie cen na poziomie nienaturalnym
2.2.4. Manipulacja informacją i danymi
2.2.5. Regulacyjne przykłady zachowań manipulacyjnych
2.3. Informacje poufne
2.3.1. Ogólne zasady w zakresie obowiązków informacyjnych spółek
2.3.2. Definicja i cechy informacji poufnej
2.3.3. Opóźnianie publikacji informacji poufnej
2.3.4. Zakaz ujawniania i wykorzystywania informacji poufnej
2.3.5. Zarządzanie informacją w procesie badania rynku (market sounding)
2.4. Sankcje za nadużycia na rynku
2.5. Wyłączenia dotyczące nadużyć na rynku
2.5.1. Skup akcji własnych i stabilizacja ceny w obrocie
2.5.2. Przyjęte praktyki rynkowe w odniesieniu do manipulacji na rynku
2.5.3. Działalność niepodlegająca regulacjom dotyczącym nadużyć w obrocie
Rozdział 3. Manipulacja w obrocie zorganizowanym
3.1. Podstawowe elementy oceny działań manipulacyjnych
3.2. Typologia manipulacji
3.3. Strategie manipulacji
3.3.1. Manipulacja na poziomie transakcyjnym
3.3.2. Manipulacja wolumenem (wash trades)
3.3.3. Manipulacja poprzez składanie zleceń (spoofing)
3.3.4. Manipulacja na otwarciu/zamknięciu notowań (marking the open/close)
3.3.5. Strategia pump and dump
3.3.6. Strategia trash and cash
3.3.7. Pozostałe strategie nadużyć
3.4. Manipulacja informacją
3.4.1. Podstawowe elementy analizy nadużycia
3.4.2. Przykłady manipulacji informacją
3.5. Transfer pieniędzy za pośrednictwem rynku giełdowego
Rozdział 4. Wykorzystywanie przewagi informacyjnej
4.1. Znaczenie informacji w obrocie zorganizowanym
4.2. Orzecznictwo w zakresie praktycznej interpretacji przepisów
4.2.1. Ściśle określony charakter informacji
4.2.2. Koncepcja racjonalnego inwestora
4.2.3. Etapowość informacji poufnej
4.3. Insider trading - aspekty praktyczne
4.3.1. Podstawowe elementy analizy nadużycia
4.3.2. Przykłady insider tradingu
4.4. Front running jako szczególny rodzaj insider tradingu
4.4.1. Istota i klasyfikacja front runningu
4.4.2. Przykłady front runningu
4.5. Informacja poufna a tajemnica zawodowa
4.6. Wybrane nadużycia w działalności maklerskiej
4.7. Międzynarodowe zmiany w strukturze rynku a przewaga informacyjna wybranych uczestników obrotu
Rozdział 5. Wykrywanie, ściganie i przeciwdziałanie nadużyciom w obrocie zorganizowanym
5.1. Zadania Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego
5.1.1. Wybrane procedury wykrywania nadużyć w obrocie
5.1.2. Postępowanie sprawdzające
5.1.3. Rola Departamentu Postępowań
5.2. Organy ścigania i wymiar sprawiedliwości
5.2.1. Rola prokuratury i sądów powszechnych
5.2.2. Skuteczność organów ścigania
5.2.3. Orzeczenia sądów powszechnych
5.3. Zadania uczestników rynku kapitałowego w procesie wykrywania i przeciwdziałania nadużyciom w obrocie zorganizowanym
5.3.1. Firmy inwestycyjne
5.3.2. Giełda Papierów Wartościowych
5.3.3. Spółki publiczne
5.3.4. Wytyczne regulacyjne dla inwestorów
5.4. Wybrane trendy międzynarodowe w zakresie detekcji nadużyć w obrocie
5.4.1. Whistleblowing
5.4.2. Organizacje SRO
5.5. Bariery w zakresie skuteczności zwalczania nadużyć w obrocie
5.5.1. Uprawnienia organu nadzoru
5.5.2. Emisje prywatne papierów wartościowych
5.5.3. Alternatywne systemy i platformy obrotu
5.5.4. Spółki zarejestrowane na terytoriach offshore
Rozdział 6. Manipulacja i insider trading z perspektywy inwestorów indywidualnych
6.1. Metodyka i zakres badania
6.2. Wyniki badania
6.2.1. Charakterystyka ogólna respondentów badania
6.2.2. Wiedza na temat manipulacji i insider tradingu
6.2.3. Rodzaje i przykłady zaobserwowanych manipulacji
6.2.4. Czynniki wpływające na decyzje inwestycyjne
6.2.5. Regulacje dotyczące nadużyć na rynku
6.2.6. Analiza komentarzy do badania
CZĘŚĆ II
Rozdział 7. Insider trading na rynkach zagranicznych
7.1. Ewolucja podejścia do insider tradingu na rynku USA
7.2. Rynek M&A w latach 80. XX w.
7.3. Dennis B. Levine
7.4. Ivan Boesky
7.5. Michael Milken
7.6. Afera ImClone
7.7. Martha Stewart
7.8. Raj Rajaratnam
7.9. Pozostałe afery związane z insider tradingiem
Rozdział 8. Manipulacje na rynkach zagranicznych
8.1. Korner na rynku papierów wartościowych
8.1.1. Korner a short squeeze
8.1.2. Korner w ujęciu historycznym
8.1.3. Korner na rynku papierów wartościowych
8.1.4. Znani inwestorzy i kornery rynku
8.1.5. Pozostałe przykłady kornerów
8.2. Kryzys na rynku finansowym z 1907 r. i manipulacje na początku XX w.
8.3. Sprzedaż bezwartościowych akcji
8.4. Boiler room
8.5. Pump and dump i inne manipulacje po roku 2000
8.6. Manipulacje na rynku rządowych papierów wartościowych
8.7. Krótka sprzedaż a ryzyko manipulacji
8.8. Flash crash
Rozdział 9. Manipulacje na rynku towarowym
9.1. Wprowadzenie do rynków towarowych
9.2. Korner na rynkach towarowych
9.2.1. Przykłady kornerów na rynku surowców
9.2.2. Korner na rynku złota
9.2.3. Afera firmy Volkart Brothers
9.2.4. Afera na rynku cebuli
9.2.5. Inne afery z drugiej połowy lat 50. i pierwszej lat 60. XX w., w których istniała możliwość przeprowadzenia kornera lub squeeze
9.2.6. Afera Cargill
9.2.7. Oszustwo na rynku oleju sałatkowego
9.2.8. Manipulacje cenami surowców z II połowy lat 60. i I połowy lat 70 XX w. zmierzające do powstania kornera lub squeeze
9.2.9. Manipulacje cenowe na rynku ziemniaków
9.2.10. Inne manipulacje cenowe drugiej połowy lat 70. XX w.
9.2.11. Korner Braci Hunt na rynku srebra (Silver Crisis)
9.2.12. Afera Feruzzi
9.2.13. Kornery i zagrożenia przeprowadzenia kornera na rynku surowców w latach 80. i 90. XX w. oraz w XXI w.
9.2.14. Afera Banku Sumitomo
9.3. Manipulacja na rynku surowców, na którym nie zachodziła obawa powstania kornera czy squeeze
9.4. Manipulacja na hurtowym rynku energii w Polsce
Rozdział 10. Nadużycia w działalności inwestycyjnej
10.1. Nieautoryzowane transakcje
10.1.1. Barings Bank (Nick Leeson, 1995 r.)
10.1.2. Inne przykłady nadużyć z lat 90. XX w.
10.1.3. John Rusnak i Allfirst (2002 r.)
10.1.4. Jerome Kerviel i bank Societe Generale (2008 r.)
10.1.5. Kweku Adoboli i UBS (2011 r.)
10.1.6. Pozostałe przypadki nadużyć
10.2. Skandale z udziałem analityków
10.2.1. Jack Grubman i Henry Blodget
10.2.2. Pozostałe przypadki nadużyć
10.3. Manipulacje na fixingu
10.3.1. Fixing na rynku złota
10.3.2. Afera LIBOR
10.3.3. Rynek walutowy
10.4. Nadużycia na rynku IPO
10.5. Przestępstwa na rynku funduszy inwestycyjnych
10.5.1. Switch i market timing
10.5.2. Investor Overseas Services (IOS)
10.6. Przestępczość zorganizowana
Rozdział 11. Piramidy finansowe
11.1. Schemat Ponziego
11.2. Piramidy finansowe w USA w latach 80. XX w.
11.3. Piramidy finansowe w USA w latach 90. XX w.
11.4. Piramidy finansowe działające w USA od 2000 r.
11.5. Bernard Madoff i jego piramida
11.6. Piramidy finansowe w innych krajach (poza Polską)
11.7. Największe oszustwa i piramidy finansowe w Polsce
Rozdział 12. Przestępstwa popełniane na rynkach finansowych - ujęciefilmowe
12.1. Wykorzystywanie informacji poufnych
12.1.1. Nieoczekiwana zmiana miejsc
12.1.2. Wall Street
12.1.3. Capital City
12.1.4. Żądza bankiera
12.1.5. Równość
12.1.6. Ziemia obiecana
12.1.7. Pierwszy milion
12.1.8. Kariera Nikosia Dyzmy
12.1.9. Amok
12.2. Manipulacja kursem
12.2.1. Nieoczekiwana zmiana miejsc
12.2.2. Jack Ryan: Teoria chaosu
12.3. Nieautoryzowane transakcje/fałszowanie pozycji
12.3.1. Capital City
12.3.2. Ziemia obiecana
12.3.3. Pierwszy milion
12.3.4. Spekulant
12.4. Defraudacja/fałszerstwa
12.4.1. Pierwszy milion
12.4.2. Ryzyko
12.4.3. Hazardzista
12.5. Reakcja rynku na informacje
12.5.1. Metro strachu
12.5.2. Gold
12.5.3. Wielka wsypa
12.6. Nielegalne doradztwo finansowe
12.6.1. Czterdziestolatek. Dwadzieścia lat później
Zakończenie
Bibliografia
Spis rysunków
Spis tabel
Załączniki
Opinie
Doświadczenia ostatnich lat pokazują, że przestępczość finansowa nie tylko niszczy zaufanie do rynków finansowych, ale także przynosi bardzo dotkliwe straty społeczne. Istnienie adekwatnych regulacji prawnych jest pierwszym warunkiem - niezbędnym, ale często niewystarczającym w procesie walki z przestępczością finansową. Drugim elementem systemu są instytucje odpowiedzialne za egzekwowanie prawa. Choć organy ścigania i sądy coraz poważniej traktują przestępstwa o charakterze finansowo-gospodarczym, to wyrok skazujący za przestępstwo dokonane na rynku finansowym nie jest równoznaczny z możliwością łatwego odzyskania swoich utraconych pieniędzy. Wobec powyższego na znaczeniu zyskuje trzeci element systemu, którym są wiedza i edukacja uczestników rynków finansowych oraz umiejętność rozpoznawania różnego typu nieuczciwych zachowań. I dlatego też niniejsza publikacja ma na celu wypełnienie luki w zakresie wiedzy na temat przestępczości finansowej. Monografia została wydana z myślą o osobach, które chciałyby zwiększyć swoją świadomość na temat nadużyć, jakie mogą występować na rynkach finansowych. Rozważania zawarte w publikacji mogą się okazać szczególnie przydatne dla osób, które inwestują swoje oszczędności na rynkach finansowych oraz osób odpowiadających za egzekwowanie prawa.
Pierwsza część monografii (rozdziały 1-6) koncentruje się na manipulacji i insider tradingu w odniesieniu do instrumentów notowanych w Polsce w obrocie zorganizowanym, tj. na rynku regulowanym oraz w alternatywnych systemach obrotu (ASO). Manipulacja jest tu rozumiana jako wszelkie działania na poziomie transakcyjnym, zleceniowym lub informacyjnym mające na celu wywołanie zmian w cenie instrumentu finansowego lub wolumenie jego obrotu w kierunku pożądanym przez osobę dokonującą manipulacji. Wykorzystywanie informacji poufnych (insider trading) polega natomiast na zawieraniu transakcji na podstawie nieupublicznionej informacji poufnej.
Druga część publikacji (rozdziały 7-12) skupia się na prezentacji wybranych przykładów insider tradingu na zagranicznych rynkach kapitałowych, głównie w USA, na rynku surowców i towarów oraz na problematyce przeprowadzenia tzw. kornera rynku i oszustwa w postaci piramidy finansowej. W monografii poświęconej problematyce przestępstw na rynkach finansowych i manipulacjom nie da się opisać wszystkich znanych przypadków, dlatego też wybrane zostały te najbardziej znane lub zasługujące na przedstawienie. Inspiracją do napisania części dotyczącej przestępstw na rynku USA i surowców były pozycje autorstwa Jerry'ego Markhama, który od dawne zajmuje się tą tematyką i w niezwykle przystępny sposób omawia często skomplikowane przypadki . W ostatnim rozdziale omówione zostały niektóre rodzaje przestępstw ukazane w kinematografii zagranicznej i krajowej. Przestępstwa i manipulacje, które występują na rynkach finansowych, stały się inspiracją dla wielu reżyserów, a sytuacje rodem z parkietów światowych giełd przenoszono na ekran, starając się w ten sposób przybliżyć widzom świat finansów.
Monografia została przygotowana na podstawie studiów literaturowych obejmujących literaturę krajową oraz zagraniczną. Ponadto dokonano krytycznej i porównawczej analizy regulacji prawnych dotyczących manipulacji i insider tradingu. Ważnym elementem publikacji jest szeroka i kompleksowa analiza przypadków (case study) przestępstw, które wydarzyły się na rynkach finansowych. Część empiryczną monografii stanowi prezentacja badań przeprowadzonych metodą ankietową wśród inwestorów indywidualnych oraz analiza danych pozyskanych ze źródeł wtórnych. Na ostateczny kształt monografii wpłynęło także doświadczenie zawodowe autorów jako praktyków instytucji rynku kapitałowego oraz uczestnictwo w szkoleniach organizowanych przez europejskie i amerykańskie organy nadzoru.
Zawartość poszczególnych rozdziałów monografii jest następująca:
Pierwszy rozdział rozpoczyna zarys historyczny rozwoju zakazu manipulacji oraz wykorzystywania informacji poufnych w obrocie instrumentami finansowymi na świecie, co stanowi wprowadzenie do rozważań na temat przyczyn istnienia regulacji penalizujących nadużycia na rynku. Następnie zostały przedstawione początki rynku kapitałowego w Polsce oraz zmiany, jakie zaszły w architekturze nadzoru od początku lat 90. XX wieku. Wprowadzenie do części instytucjonalnej rozważań następuje ponadto poprzez omówienie struktury oraz zadań uczestników obrotu zorganizowanego. Analiza podstawowych statystyk rynku została dokonana w celu zobrazowania skali obrotów instrumentami finansowymi w Polsce pozostającymi pod nadzorem w zakresie manipulacji i insider tradingu. Ostatnia część rozdziału przedstawia wybrane teorie rynku kapitałowego oraz ich założenia w kontekście tematu manipulacji i insider tradingu.
Rozdział drugi w całości poświęcony został zagadnieniom regulacyjnym, w tym przede wszystkim obowiązującemu od lipca 2016 r. Rozporządzeniu Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku (rozporządzenie MAR). Rozdział ten zawiera omówienie poszczególnych elementów składowych tworzących regulacyjną definicję manipulacji oraz zagadnień związanych z informacjami poufnymi. Ponadto została dokonana analiza porównawcza przepisów prawa wynikająca ze zmiany otoczenia regulacyjnego w zakresie nadużyć na rynku, z uwzględnieniem zagadnień zupełnie nowych, takich jak uregulowanie procesu badania rynku (market sounding). Dokonana analiza w wielu miejscach wskazuje obszary regulacji wymagające zmiany lub doprecyzowania oraz wyjaśnia ideę istnienia niektórych przepisów.
W rozdziale trzecim przedstawiono systematykę zagadnienia manipulacji oraz ocenę działań manipulacyjnych z praktycznego punktu widzenia. Rozdział ten zawiera omówienie najważniejszych strategii manipulacji występujących w obrocie zorganizowanym zarówno na poziomie transakcyjno-zleceniowym, jak i informacyjnym. Zostały w nim zaprezentowane przykładowe wizualizacje, które w sposób syntetyczny obrazują wyniki analizy danych giełdowych. Zawarte w tym rozdziale rozważania są wynikiem analizy przypadków nadużyć w obrocie zorganizowanym występujących na polskim rynku kapitałowym. W przedstawionych rozważaniach niejednokrotnie dokonano odniesienia teoretycznych definicji manipulacji do ich praktycznego przebiegu. Rozdział kończą przykłady nadużyć, w których manipulacja w obrocie nie jest celem, ale skutkiem innych działań, takich jak transfer środków pieniężnych przy wykorzystaniu rynku giełdowego.
Rozdział czwarty dotyczy wykorzystywania przewagi informacyjnej w obrocie zorganizowanym, przy czym insider trading w tych rozważaniach pełni rolę zasadniczą. Analiza orzecznictwa sądów Unii Europejskiej oraz Stanów Zjednoczonych wnosi wartość dodaną w zrozumieniu istoty informacji poufnej oraz stanowi wzór w zakresie sposobu myślenia o przestępstwie insider tradingu. W odniesieniu natomiast do aspektów praktycznych rozważań zwrócono uwagę na to, jakie czynniki należy brać pod uwagę oraz na jakie kluczowe pytania odpowiedzieć w procesie badania insider tradingu. W tym rozdziale została także dokonana analiza stosunkowo rzadko omawianego w literaturze przedmiotu szczególnego rodzaju insider tradingu, jakim jest front running.
W rozdziale piątym omówiono metody wykrywania przestępstw manipulacji i insider tradingu oraz rolę Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego w procesie zwalczania nadużyć w obrocie zorganizowanym. Rozdział ten zawiera wyniki analizy danych dotyczących liczby zawiadomień składanych do prokuratury, liczby aktów oskarżenia oraz liczby wyroków w sprawach o insider trading i manipulację. Dodatkowo została przeanalizowana treść pozyskanych bezpośrednio z polskich sądów powszechnych przykładowych orzeczeń wraz z uzasadnieniem do wyroków w sprawach o insider trading i manipulację. Rozdział ten zawiera także omówienie obowiązków firm inwestycyjnych, Giełdy Papierów Wartościowych i innych uczestników obrotu w obszarze wykrywania i przeciwdziałania nadużyciom w obrocie. Aspekt dotyczący wykrywania nadużyć w obrocie został ponadto uzupełniony o analizę porównawczą między Polską i Stanami Zjednoczonymi w zakresie zasad whistleblowing oraz potencjalnej roli organizacji typu SRO (Self-Regulatory Organization).
Rozdział szósty zawiera wyniki badania własnego przeprowadzonego wśród inwestorów indywidualnych metodą ankietową. Przeprowadzona analiza wyników badania określa poziom wiedzy inwestorów na temat manipulacji oraz insider tradingu, a także skalę zaobserwowanych przez nich nadużyć w obrocie zorganizowanym. Badanie ponadto weryfikuje, czy i w jakim zakresie inwestorzy w decyzjach inwestycyjnych uwzględniają wybrane informacje dotyczące emitenta oraz parametrów obrotu, a także stosunek inwestorów do emisji prywatnych i spółek z krajów offshore. Analiza wyników badania daje pogląd na to, jak inwestorzy oceniają regulacje w sprawie nadużyć oraz jaka jest ich opinia na temat konieczności istnienia zakazu wykorzystywania informacji poufnej.
Rozdział siódmy ukazuje najważniejsze afery związane z wykorzystaniem informacji poufnych, które wybuchły na amerykańskim rynku finansowym, a zwłaszcza te z udziałem Denisa Levine'a i Ivana Boesky'ego, które wstrząsnęły Stanami Zjednoczonymi w drugiej połowie lat 80. XX w. Nawet sam Levine w swojej książce przyrównuje świat bankowości inwestycyjnej tego okresu do mafii oplatającej swoimi mackami Wall Street, a Gordon Gekko, główny bohater filmu "Wall Street" utrzymuje, że to informacja jest najcenniejszym towarem (commodity).
W rozdziale ósmym zaprezentowane zostały przykłady różnego rodzaju manipulacji jak np. korner rynku, bardzo rozpowszechniony w XIX w., czy też działalność tzw. boiler roomów, których obraz mamy przed oczami dzięki filmowi "Wilk z Wall Street". Innym szeroko omawianym przykładem manipulacji jest technika pump and dump, której głównym zadaniem jest doprowadzenie do szybkiego wzrostu cen akcji, a następnie skierowanie strumienia popytu na inne walory i narażenie rzeszy inwestorów, którzy nabyli te pierwsze akcje, na przykre doświadczenia związane ze spadkiem ich cen. Ostatnia część tego rozdziału poświęcona została nowemu zjawisku, które pojawiło się na rynkach finansowych wraz z rozwojem technik obliczeniowych, tj. flash crash.
Rozdział dziewiąty poświęcony został manipulacjom na rynku towarowym. Generalnie to właśnie rynek towarowy stanowi pierwsze pole zmagań kupujących i sprzedających. To właśnie na nim wykształciły się najróżniejsze metody i techniki manipulacji, w tym często stosowane kornery. W rozdziale tym nie mogło zabraknąć informacji o manipulacjach cenami srebra w wydaniu braci Hunt czy też kontrolowaniu cen miedzi przez Hamanakę z japońskiego banku Sumitomo.
Rozdział dziesiąty to zarys działań na rynkach finansowych w postaci nie-autoryzowanych transakcji, które w wielu przypadkach doprowadziły do upadków dużych instytucji finansowych, jak chociażby brytyjskiego banku Barings w 1995 r. W tym samym rozdziale ukazane zostały manipulacje przeprowadzane przez znanych analityków rynków finansowych, jak chociażby J. Grubmana, którzy za pomocą wydawanych przez siebie rekomendacji wpływają na kierunek zmiany ceny walorów. Ponadto zaprezentowane zostały przestępstwa na rynku IPO oraz funduszy inwestycyjnych, a także w takich segmentach rynku finansowego jak rynek pieniężny, walutowy.
Bolączką rynku finansowego są piramidy finansowe, które - jak można się dowiedzieć z rozdziału 11 - występują praktycznie w każdym kraju. Schemat Ponziego, bo tak inaczej nazywa się piramidy finansowe, jest bardzo prosty. Pozwala bogacić się nielicznej grupie osób kosztem znacznej rzeszy inwestorów, stojących niżej w hierarchii piramidy. Do najbardziej znanych piramid można zaliczyć tę, którą stworzył Bernard Madoff, a na polskim rynku finansowym - Amber Gold.
Istotność poruszanych w publikacji zagadnień wynika z funkcji, jaką powinien spełniać instytucjonalno-prawny system zwalczania nadużyć na rynku. System ten powinien zapewniać egzekwowanie zasad w pozytywny sposób wpływających na transparentność i uczciwy obrót instrumentami finansowymi. Istnienie określonych zasad i ich skuteczne egzekwowanie jest czynnikiem wspierającym funkcjonowanie zorganizowanych rynków obrotu, na których cena powinna być wynikiem uczciwej relacji popytu i podaży, oraz na których przestrzegane będą regulacje mające na celu eliminowanie potencjalnych skutków asymetrii informacyjnej, m.in. poprzez zakaz wykorzystywania informacji poufnej. Nie bez znaczenia dla wyboru tematu badań był fakt, że temat nadużyć na rynku bardzo ewoluował w ostatnich latach, zarówno w ujęciu regulacyjnym (rozporządzenie MAR), instytucjonalnym (np. alternatywne rynki obrotu), jak i technologicznym (np. handel wysokich częstotliwości).
Tematyka rynków finansowych jest niezwykle ciekawa, ale jeszcze ciekawsze są zagadnienia związane z popełnianymi tam przestępstwami. Te ostatnie posłużyły jako wątki wielu filmów fabularnych, z których część należy już do klasyki światowego kina. Poza tym trudno wyobrazić sobie absolwenta studiów o specjalności finanse, który nie miał okazji zaznajomić się z najważniejszymi z tych filmów. Dlatego też w rozdziale ostatnim omówione zostało filmowe ujęcie wybranych rodzajów przestępstw i manipulacji. Nie sposób było opisać wszystkie filmy fabularne, w całości poświęcone rynkom finansowym, zarówno zagraniczne, jak i krajowe, dlatego też ograniczono się do najważniejszych. Na koniec warto też dodać, że niektóre kwestie z filmów o tematyce finansowej cytowane są powszechnie na rynkach finansowych, jak chociażby słynny monolog Gordona Gekko w czasie walnego zgromadzenia akcjonariuszy Teldaru w filmie "Wall Street": "Greed is good....". Chciwość stanowi w tym przypadku kwintesencję tego, co często popycha uczestników rynku do popełniania przestępstw na rynku finansowym czy dopuszczania się manipulacji. W tym samym obrazie na uwagę zasługują porady Lou Mannheima, których udziela Budowi, a zwłaszcza jego stwierdzenie, iż "pieniądze mają to do siebie, że zmuszają nas do niecnych uczynków". Jak doskonale myśl ta oddaje motywację osób dopuszczających się przestępstw czy manipulacji na rynkach finansowych.
Monografia została przygotowana na podstawie stanu prawnego na dzień 30 kwietnia 2019 r.
Wstęp
CZĘŚĆ I
Rozdział 1. Funkcjonowanie zorganizowanego obrotu instrumentami finansowymi
1.1. Rys historyczny zakazu manipulacji i insider tradingu
1.2. Przyczyny penalizacji nadużyć na rynku
1.2.1. Ochrona mechanizmów obrotu
1.2.2. Polemika na temat zasadności penalizacji insider tradingu
1.2.3. Prawidłowe funkcjonowanie giełd papierów wartościowych
1.3. Rozwój i struktura instytucjonalna zorganizowanego obrotu w Polsce
1.3.1. Początki rynku kapitałowego w Polsce
1.3.2. Zmiany w strukturze nadzoru
1.3.3. Struktura zorganizowanego obrotu
1.3.4. Uczestnicy obrotu giełdowego i alternatywnych systemów obrotu
1.3.5. Wybrane statystyki zorganizowanego obrotu
1.4. Nadużycia w obrocie zorganizowanym a wybrane teorie rynku kapitałowego
1.4.1. Efektywność rynku giełdowego
1.4.2. Finanse behawioralne i zachowania stadne
Rozdział 2. Nadużycia w obrocie zorganizowanym w regulacjach prawnych
2.1. Ewolucja i zakres regulacji dotyczących nadużyć na rynku
2.2. Zakaz manipulacji w prawie polskim i Unii Europejskiej
2.2.1. Konstrukcja zasadniczej definicji manipulacji
2.2.2. Wprowadzanie w błąd co do popytu, podaży, ceny
2.2.3. Utrzymywanie cen na poziomie nienaturalnym
2.2.4. Manipulacja informacją i danymi
2.2.5. Regulacyjne przykłady zachowań manipulacyjnych
2.3. Informacje poufne
2.3.1. Ogólne zasady w zakresie obowiązków informacyjnych spółek
2.3.2. Definicja i cechy informacji poufnej
2.3.3. Opóźnianie publikacji informacji poufnej
2.3.4. Zakaz ujawniania i wykorzystywania informacji poufnej
2.3.5. Zarządzanie informacją w procesie badania rynku (market sounding)
2.4. Sankcje za nadużycia na rynku
2.5. Wyłączenia dotyczące nadużyć na rynku
2.5.1. Skup akcji własnych i stabilizacja ceny w obrocie
2.5.2. Przyjęte praktyki rynkowe w odniesieniu do manipulacji na rynku
2.5.3. Działalność niepodlegająca regulacjom dotyczącym nadużyć w obrocie
Rozdział 3. Manipulacja w obrocie zorganizowanym
3.1. Podstawowe elementy oceny działań manipulacyjnych
3.2. Typologia manipulacji
3.3. Strategie manipulacji
3.3.1. Manipulacja na poziomie transakcyjnym
3.3.2. Manipulacja wolumenem (wash trades)
3.3.3. Manipulacja poprzez składanie zleceń (spoofing)
3.3.4. Manipulacja na otwarciu/zamknięciu notowań (marking the open/close)
3.3.5. Strategia pump and dump
3.3.6. Strategia trash and cash
3.3.7. Pozostałe strategie nadużyć
3.4. Manipulacja informacją
3.4.1. Podstawowe elementy analizy nadużycia
3.4.2. Przykłady manipulacji informacją
3.5. Transfer pieniędzy za pośrednictwem rynku giełdowego
Rozdział 4. Wykorzystywanie przewagi informacyjnej
4.1. Znaczenie informacji w obrocie zorganizowanym
4.2. Orzecznictwo w zakresie praktycznej interpretacji przepisów
4.2.1. Ściśle określony charakter informacji
4.2.2. Koncepcja racjonalnego inwestora
4.2.3. Etapowość informacji poufnej
4.3. Insider trading - aspekty praktyczne
4.3.1. Podstawowe elementy analizy nadużycia
4.3.2. Przykłady insider tradingu
4.4. Front running jako szczególny rodzaj insider tradingu
4.4.1. Istota i klasyfikacja front runningu
4.4.2. Przykłady front runningu
4.5. Informacja poufna a tajemnica zawodowa
4.6. Wybrane nadużycia w działalności maklerskiej
4.7. Międzynarodowe zmiany w strukturze rynku a przewaga informacyjna wybranych uczestników obrotu
Rozdział 5. Wykrywanie, ściganie i przeciwdziałanie nadużyciom w obrocie zorganizowanym
5.1. Zadania Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego
5.1.1. Wybrane procedury wykrywania nadużyć w obrocie
5.1.2. Postępowanie sprawdzające
5.1.3. Rola Departamentu Postępowań
5.2. Organy ścigania i wymiar sprawiedliwości
5.2.1. Rola prokuratury i sądów powszechnych
5.2.2. Skuteczność organów ścigania
5.2.3. Orzeczenia sądów powszechnych
5.3. Zadania uczestników rynku kapitałowego w procesie wykrywania i przeciwdziałania nadużyciom w obrocie zorganizowanym
5.3.1. Firmy inwestycyjne
5.3.2. Giełda Papierów Wartościowych
5.3.3. Spółki publiczne
5.3.4. Wytyczne regulacyjne dla inwestorów
5.4. Wybrane trendy międzynarodowe w zakresie detekcji nadużyć w obrocie
5.4.1. Whistleblowing
5.4.2. Organizacje SRO
5.5. Bariery w zakresie skuteczności zwalczania nadużyć w obrocie
5.5.1. Uprawnienia organu nadzoru
5.5.2. Emisje prywatne papierów wartościowych
5.5.3. Alternatywne systemy i platformy obrotu
5.5.4. Spółki zarejestrowane na terytoriach offshore
Rozdział 6. Manipulacja i insider trading z perspektywy inwestorów indywidualnych
6.1. Metodyka i zakres badania
6.2. Wyniki badania
6.2.1. Charakterystyka ogólna respondentów badania
6.2.2. Wiedza na temat manipulacji i insider tradingu
6.2.3. Rodzaje i przykłady zaobserwowanych manipulacji
6.2.4. Czynniki wpływające na decyzje inwestycyjne
6.2.5. Regulacje dotyczące nadużyć na rynku
6.2.6. Analiza komentarzy do badania
CZĘŚĆ II
Rozdział 7. Insider trading na rynkach zagranicznych
7.1. Ewolucja podejścia do insider tradingu na rynku USA
7.2. Rynek M&A w latach 80. XX w.
7.3. Dennis B. Levine
7.4. Ivan Boesky
7.5. Michael Milken
7.6. Afera ImClone
7.7. Martha Stewart
7.8. Raj Rajaratnam
7.9. Pozostałe afery związane z insider tradingiem
Rozdział 8. Manipulacje na rynkach zagranicznych
8.1. Korner na rynku papierów wartościowych
8.1.1. Korner a short squeeze
8.1.2. Korner w ujęciu historycznym
8.1.3. Korner na rynku papierów wartościowych
8.1.4. Znani inwestorzy i kornery rynku
8.1.5. Pozostałe przykłady kornerów
8.2. Kryzys na rynku finansowym z 1907 r. i manipulacje na początku XX w.
8.3. Sprzedaż bezwartościowych akcji
8.4. Boiler room
8.5. Pump and dump i inne manipulacje po roku 2000
8.6. Manipulacje na rynku rządowych papierów wartościowych
8.7. Krótka sprzedaż a ryzyko manipulacji
8.8. Flash crash
Rozdział 9. Manipulacje na rynku towarowym
9.1. Wprowadzenie do rynków towarowych
9.2. Korner na rynkach towarowych
9.2.1. Przykłady kornerów na rynku surowców
9.2.2. Korner na rynku złota
9.2.3. Afera firmy Volkart Brothers
9.2.4. Afera na rynku cebuli
9.2.5. Inne afery z drugiej połowy lat 50. i pierwszej lat 60. XX w., w których istniała możliwość przeprowadzenia kornera lub squeeze
9.2.6. Afera Cargill
9.2.7. Oszustwo na rynku oleju sałatkowego
9.2.8. Manipulacje cenami surowców z II połowy lat 60. i I połowy lat 70 XX w. zmierzające do powstania kornera lub squeeze
9.2.9. Manipulacje cenowe na rynku ziemniaków
9.2.10. Inne manipulacje cenowe drugiej połowy lat 70. XX w.
9.2.11. Korner Braci Hunt na rynku srebra (Silver Crisis)
9.2.12. Afera Feruzzi
9.2.13. Kornery i zagrożenia przeprowadzenia kornera na rynku surowców w latach 80. i 90. XX w. oraz w XXI w.
9.2.14. Afera Banku Sumitomo
9.3. Manipulacja na rynku surowców, na którym nie zachodziła obawa powstania kornera czy squeeze
9.4. Manipulacja na hurtowym rynku energii w Polsce
Rozdział 10. Nadużycia w działalności inwestycyjnej
10.1. Nieautoryzowane transakcje
10.1.1. Barings Bank (Nick Leeson, 1995 r.)
10.1.2. Inne przykłady nadużyć z lat 90. XX w.
10.1.3. John Rusnak i Allfirst (2002 r.)
10.1.4. Jerome Kerviel i bank Societe Generale (2008 r.)
10.1.5. Kweku Adoboli i UBS (2011 r.)
10.1.6. Pozostałe przypadki nadużyć
10.2. Skandale z udziałem analityków
10.2.1. Jack Grubman i Henry Blodget
10.2.2. Pozostałe przypadki nadużyć
10.3. Manipulacje na fixingu
10.3.1. Fixing na rynku złota
10.3.2. Afera LIBOR
10.3.3. Rynek walutowy
10.4. Nadużycia na rynku IPO
10.5. Przestępstwa na rynku funduszy inwestycyjnych
10.5.1. Switch i market timing
10.5.2. Investor Overseas Services (IOS)
10.6. Przestępczość zorganizowana
Rozdział 11. Piramidy finansowe
11.1. Schemat Ponziego
11.2. Piramidy finansowe w USA w latach 80. XX w.
11.3. Piramidy finansowe w USA w latach 90. XX w.
11.4. Piramidy finansowe działające w USA od 2000 r.
11.5. Bernard Madoff i jego piramida
11.6. Piramidy finansowe w innych krajach (poza Polską)
11.7. Największe oszustwa i piramidy finansowe w Polsce
Rozdział 12. Przestępstwa popełniane na rynkach finansowych - ujęciefilmowe
12.1. Wykorzystywanie informacji poufnych
12.1.1. Nieoczekiwana zmiana miejsc
12.1.2. Wall Street
12.1.3. Capital City
12.1.4. Żądza bankiera
12.1.5. Równość
12.1.6. Ziemia obiecana
12.1.7. Pierwszy milion
12.1.8. Kariera Nikosia Dyzmy
12.1.9. Amok
12.2. Manipulacja kursem
12.2.1. Nieoczekiwana zmiana miejsc
12.2.2. Jack Ryan: Teoria chaosu
12.3. Nieautoryzowane transakcje/fałszowanie pozycji
12.3.1. Capital City
12.3.2. Ziemia obiecana
12.3.3. Pierwszy milion
12.3.4. Spekulant
12.4. Defraudacja/fałszerstwa
12.4.1. Pierwszy milion
12.4.2. Ryzyko
12.4.3. Hazardzista
12.5. Reakcja rynku na informacje
12.5.1. Metro strachu
12.5.2. Gold
12.5.3. Wielka wsypa
12.6. Nielegalne doradztwo finansowe
12.6.1. Czterdziestolatek. Dwadzieścia lat później
Zakończenie
Bibliografia
Spis rysunków
Spis tabel
Załączniki
